Luz blues w gospodarce

Luzowanie ilościowe. To hasło, które zdominowało politykę monetarną w ostatnich latach. Banki centralne udowodniły, że podejmowanie prób stymulowania gospodarki przy zerowych nominalnych stopach procentowych wciąż jest możliwe. Tylko czy jest skuteczne?

pieniądze

Luzowanie monetarne jest ukierunkowane na pobudzenie koniunktury. Może być jakościowe albo ilościowe. Do ostatniego kryzysu stosowano to pierwsze, polegające na obniżaniu stóp procentowych, czyli ceny pieniądza. Po kryzysie, głęboka i przedłużająca się dekoniunktura postawiła banki centralne w wielu miejscach na świecie w trudnej sytuacji: stopy procentowe zbliżały się do zera a mimo to PKB nie chciał rosnąć. Postanowiono zatem dać gospodarce ostrogę nie jakością pieniądza (historycznie taniego), ale jego ilością. Zaczęło się luzowanie ilościowe: bezpośrednie pompowanie pieniądza w gospodarki – coś, przed czym wielu ekonomistów wzdragało się przez długie lata.

W Japonii bez zmian

Miarą skuteczności poluzowania ilościowego powinny być przede wszystkim doświadczenia japońskie. To właśnie w Japonii najwcześniej zdecydowano się na ten swoisty eksperyment w dziedzinie polityki pieniężnej (lata 90. XX w.). Od tego czasu minęło dwadzieścia lat a wyraźnych symptomów wyrwania gospodarki z uporczywej stagnacji przeplatanej recesją nie widać. Widać za to wyraźnie całe legiony firm-zombie sztucznie utrzymywanych przy życiu za pomocą kroplówki w postaci darmowego albo prawie darmowego kredytu. Dochodzi do tego, że lepiej być jedną z takich firm niż przedsiębiorstwem w pełni zdrowia: banki – w poszukiwaniu zysków – podnoszą marże silnym firmom. Alokacja zasobów jest karykaturalna.

Jednak tę japońską kurację postanowiono zastosować także w innych kluczowych gospodarkach świata. W Stanach Zjednoczonych miało miejsce kilka rund luzowania ilościowego. Stosuje je także EBC. Swego czasu największy „luz” w polityce pieniężnej miał miejsce w Wielkiej Brytanii. Decyzja FED o pierwszym poluzowaniu ilościowym w 2008 r. przyniosła jednak dobre skutki. Poprzez zapewnienie płynności FED odblokował rynki i zapewnił drożność systemu. Także w Europie, obserwując wydarzenia jesienią 2012 r., można było odnieść wrażenie, że ta doświadczalna polityka monetarna spełnia swoją rolę. Wystarczyło „wyciągnięcie bazooki” przez Mario Draghiego, prezesa EBC, by uspokoić rynki, zmniejszając presję na wzrost rentowności skarbowych papierów wartościowych m.in. Hiszpanii i Włoch.

Pacjent ten sam, ale w innym stadium choroby

Oceniając luzowanie ilościowe trzeba jednak pamiętać o kontekście. Pierwsze poluzowanie ilościowe w USA miało miejsce w czasie, kiedy gospodarka amerykańska przypominała pacjenta na ostrym dyżurze. Decyzja FED zadziałała jak defibrylator, przywracając wydolność całego systemu. Jednak warunki, w jakich dochodziło do kolejnych rund luzowania ilościowego w USA były już zupełnie inne. Amerykańska gospodarka nie była już pacjentem na ostrym dyżurze – przypominała raczej najpierw rekonwalescenta w ozdrowieńczym, a potem w zupełnie dobrym stanie. Przy takich parametrach systemu dalsze luzowanie okazało się mało skuteczne.

Z kolei w Europie „bazooka Draghiego” spowodowała, że zarówno rządy, jak i sami obywatele poczuli się zwolnieni ze starań o to, by było lepiej i wzięcia odpowiedzialności za bardziej odległą przyszłość Europy (po co się wysilać, skoro polityka monetarna w tak krótkim czasie usuwa problem niebezpiecznie wysokiego kosztu pozyskania pieniądza przez rządy?). Wyniki wyborów, jakie miały miejsce na naszym kontynencie od tego czasu, świadczą o tym, że skłonność do zaakceptowania trudnych reform obniża się w rezultacie powstającego po interwencji banku centralnego przeświadczenia, że jest lepiej.

W poszukiwaniu patogenu

Tymczasem zasadniczo nie jest lepiej. Luzowanie ilościowe nie jest bowiem leczeniem przyczyn choroby. Co najwyżej łagodzi jej objawy. Nawet jeśli odczuwamy poprawę dziś, to prawdopodobnie niewyleczona choroba przypomni o sobie jutro. Na dodatek polityki pieniężnej nie można luzować w nieskończoność. Można się spierać o przyczyny choroby, ale jedną z nich jest bilansowy charakter skutków ostatniego kryzysu, polegający na tym, że podmioty gospodarujące koncentrują się na sanacji własnych bilansów, starając się przede wszystkim je oddłużyć. Ani myślą przy tym o zwiększaniu wydatków, tym bardziej na kredyt.

Stymulowanie popytu globalnego i wzrostu gospodarczego jest więc wyjątkowo trudne, ponieważ duża liczba tych, którzy wydają pieniądze, ma pożyczkową traumę. Na nic się tu zda oferowanie pieniądza prawie za darmo – i będzie tak prawdopodobnie jeszcze dość długo. Doświadczenia japońskie świadczą o tym, że ta swoista „pułapka płynności” może trwać nawet dwie dekady. Trzeba chyba zatem przestać myśleć o tym, jak jeszcze można sprawić, żeby kredyt stał się atrakcyjny, a zamiast tego – o tym, jak wyleczyć gospodarkę z kredytowej traumy.

Ultra-luźna polityka monetarna chyba niewiele już pomoże. Natomiast potencjalne skutki uboczne „pieniędzy zrzucanych z helikoptera” – w postaci zdjęcia presji na rządy, by ten przeprowadzał odważne reformy i zakonserwowania obecnej, niezdrowej struktury gospodarki – są niebezpieczne. Słowem, jest się czym martwić. Luz blues.

Andrzej Cwynar