O OFE i GPW czyli syk uchodzącego powietrza

Są takie chwile, w których gdyby nie otwarte fundusze emerytalne, opinia publiczna zasnęłaby z nudów. Na szczęście jednak OFE nadal są i całkiem niedawno wróciły na pierwsze strony gazet oraz jako tematy numer jeden dyskusji przy kawie. Jak wiadomo, pojawił się, zdementowany podejrzanie szybko, pomysł przejęcia zarządzania aktywami OFE przez państwowy podmiot. Na tej podstawie wysnuto wniosek, że państwo planuje „Skok na OFE II” czyli powtórkę z przesunięcia środków ulokowanych w obligacje Skarbu Państwa do FUS. Jak zwykle w ferworze publicystycznej walki fakty poległy pierwsze.

Prawdą jest, że informacja o pracach nad koncepcją nowych zmian w systemie ubezpieczeń społecznych, bo OFE są jego częścią, została szybko zdementowana. Nie oznacza to, że zmiany nie zostaną wprowadzone. W tej czy w innej postaci. Dlatego warto rzucić okiem na pomysł konsolidacji funduszy emerytalnych pod skrzydłami państwa. Pierwsza kwestia, która rzuca się w oczy, a w toku dyskusji została pominięta, to brak znaku równości między konsolidacją zarządzania a przejęciem środków.

Połączenie aktywów obecnych funduszu emerytalnych i powierzenie zarządzania nimi publicznej instytucji oznacza relatywnie niewielką modyfikację status quo. Relatywnie w porównaniu do przejęcia środków. Po pierwsze, obecne aktywa OFE nie staną się państwowe. Skonsolidowany fundusz, podobnie jak obecnie OFE, stanowiłby odrębną od podmiotu zarządzającego masę majątkową. O ile w przypadku wykonywania praw głosu z akcji nie stanowi to specjalnej różnicy, to w przypadku konieczności ogłaszania wezwań już tak.

Skarb Państwa i nowy fundusz byłyby to bowiem podmioty niepowiązane. Znacznie dalej idącą konsekwencją byłby brak prostej możliwości przesunięcia aktywów OFE do budżetu. Także dywidendy nie trafiałyby do kiesy państwa ale do skonsolidowanego funduszu. Takie rozwiązanie przyniosłoby władzy doraźnie jedynie korzyści z tytułu możliwości obsadzania stanowisk w spółkach, gdzie super-OFE miałby kontrolę. Takie rozwiązanie nie oznacza też automatycznie końca warszawskiej giełdy.

W tym miejscu dochodzimy do tematu z punktu widzenia rynków finansowych najciekawszego w ramach rozważań o przyszłości OFE. Warszawska Giełda Papierów Wartościowych, chluba transformacji. Ale czy rzeczywiście? Obecna sytuacja GPW jako segmentu rynku kapitałowego nie jest najlepsza. Boleśnie odczuła ona spadek aktywności funduszy emerytalnych, które mają większe możliwości inwestowania za granicą niż kiedyś i zaczynają przesuwać środki do ZUS w ramach suwaka.

Okazało się, że cała potęga naszej giełdy oparta była na środkach budżetowych przekazywanych do otwartych funduszy emerytalnych, które niemal ich 30% przeznaczały na zakup akcji. W tym akcji prywatyzowanych firm, które sprzedawane były po to, aby sfinansować składkę do II filara. Z jednej strony potężne IPO postkomunistycznych kolosów wypierały z rynku prywatnych emitentów, z drugiej zaś szeroki strumień kasy z finansowanych deficytem budżetowym funduszy emerytalnych wypierał z rynku prywatnych inwestorów.

Teraz, gdy nie ma ani prywatyzacji, ani popytu za pieniądze z systemu ubezpieczeń społecznych, GPW usycha. Czkawką odbija się przeregulowanie, które było mniej odczuwalne dla PKN, PKO  i PGNiG przy ich IPO i międzynarodowych grup kapitałowych zarządzających OFE, a które dla prywatnych „misiów” i butików inwestycyjnych jest zabójcze. Warszawa miała szansę stać się Londynem z okresu „Big Bang” ale wybrała drogę coraz to grubszych ustaw i rozporządzeń. Teraz płaci za to słoną cenę. Nadszedł czas sprawdzianu. Budżet nie pompuje już w giełdę kilku miliardów złotych rocznie. Naturalne jest więc, że spadną obroty. Płynność zacznie dusić jeszcze bardziej niż do tej pory, odstraszając zagranicznych inwestorów od wszystkiego po za czołówką z WIG20.

Sny o potędze skończyły się. Problem polega nie tylko na tym, że nie ma już pieniędzy z OFE. Problem polega także, a raczej przede wszystkim na tym, że w latach 1999-2013 rynek kapitałowy funkcjonował na budżetowej amfetaminie. Teraz to się skończyło i czas na odwyk. Odwyk będzie długotrwały i bolesny ale niezbędny, aby w przyszłości warszawska giełda mogła funkcjonować normalnie. Proces wychodzenia z „U” już się rozpoczął i to, czy rząd przejmie środki z OFE, czy nie, ma już niewielkie znaczenie. Pewnie dla GPW lepiej byłoby aby był to proces łagodny. Czy dla rynku kapitałowego rozumianego szerzej to też jest lepsze rozwiązanie? Obawiam się, że gdy przyjdzie czas na przejęcie pieniędzy z OFE, a to tylko kwestia czasu, to pytanie to nie będzie raczej zaprzątało głowy decydentom. Będą mieli bardziej palące problemy do rozwiązania.

Osobiście, nie jestem zwolennikiem ani konsolidacji OFE ani ich przejęcia przez państwo. Są i niech zostaną. Wolałbym, aby ewoluowały one w stronę finansowania dobrowolnymi oszczędnościami, bo budżet i tak ma dostateczne problemy i będzie miał jeszcze większe. W obecnej postaci oszczędności publiczne, quasi-oszczędności, wypierają oszczędności prywatne i to zjawisko powinno być ograniczana, aż do wygaśnięcia. Nie widzę natomiast możliwości rozwoju rynku kapitałowego w Polsce bez spuszczenia reszty powietrza z balona nadmuchanego za pieniądze z budżetu.

Rynek muszą tworzyć podmioty prywatne, państwo powinno ograniczyć się do roli policjanta. Taki ze mnie liberał. Otwarte fundusze emerytalne, choć zarządzane przez podmioty prywatne, to jednak pieniądze publiczne, które przez kilkanaście lat utrudniały rozwój normalnego rynku kapitałowego wypierając pieniądze prywatne. Jednym ze skutków ubocznych popytu na akcje ze strony OFE jest obecny niedorozwój rynku obligacji korporacyjnych. Firmom było łatwiej pozyskać kapitał własny niż obcy, bo tak skonstruowano limity dla funduszy emerytalnych.

Także niższy niż benchmarkowy udział inwestorów zagranicznych w polskich indeksach to konsekwencja zawyżonych wycen. To wszystko powoli ulega samoistnej naprawie ale to będzie musiało potrwać. Powietrze uchodzi, powoli ale systematycznie. Czeka nas siedem lat chudych ale potem GPW ma szansę stać się rynkiem na miarę prężnej polskiej gospodarki.

Grzegorz Zatryb
Grzegorz Zatryb